El pasado viernes, el dólar oficial en el Banco Nación cerró a $1.035, mientras que los tipos de cambio paralelos -el blue, MEP y CCL- se ubicaron en $1.050, $1.049,33 y $1.075,35 respectivamente. 

La brecha entre el dólar oficial y las alternativas financieras se ha reducido a un rango del 1% al 4%, marcando una notable convergencia.

Aunque el Gobierno argentino celebra este resultado como un hito, las estrategias que han llevado a esta convergencia suscitan interrogantes sobre su sostenibilidad. Más aún, los desafíos de largo plazo en la política cambiaria podrían minar los avances logrados.

Brecha del dólar: una convergencia planeada pero sorprendente

El actual ministro de Economía, Luis Caputo, había anticipado meses atrás que los tipos de cambio convergerían. Pocos analistas dieron crédito a esta proyección, considerando el contexto económico de alta inflación y los controles cambiarios estrictos. Sin embargo, dos factores principales han sido clave en este logro: el control de la base monetaria y el aumento de depósitos en dólares producto del reciente blanqueo de capitales.

El primer pilar fue la implementación de una regla estricta sobre la base monetaria amplia. El control de la base monetaria amplia fue un proceso gradual que implicó cerrar, uno por uno, los principales canales de emisión de pesos. El primer paso fue eliminar la emisión destinada a financiar al Tesoro Nacional, algo que se logró cuando el gobierno alcanzó el equilibrio fiscal primario. Luego, el Banco Central trasladó al Tesoro la deuda representada por los pasivos remunerados, eliminando totalmente la carga de intereses que previamente alimentaba la expansión monetaria. Finalmente, a mediados de año, se introdujo una regla monetaria estricta que obliga al Banco Central a absorber cualquier emisión adicional derivada de la compra de dólares en el mercado oficial. Este último paso fue crucial para evitar que las operaciones de intervención cambiaria genera una expansión de pesos no deseada, garantizando que todo exceso de liquidez fuera neutralizado en el sistema financiero.

El segundo factor fue el éxito del blanqueo fiscal, que incrementó los depósitos en dólares en el sistema financiero de $18.713 millones en julio a $34.648 millones a fines de octubre. Este aumento alimentó el fenómeno conocido como carry trade, donde empresas exportadoras aprovecharon los bajos costos de financiamiento en dólares para obtener beneficios en pesos.

El efecto del carry trade en la brecha cambiaria

El carry trade es un motor clave detrás de la actual dinámica cambiaria. Las empresas exportadoras, autorizadas por normativa del Banco Central para operar con créditos en dólares, han sido los principales actores. Estas firmas acceden a financiamiento a tasas del 5% anual en dólares, que al sumar la depreciación del peso -aproximadamente un 2% mensual- resulta en un costo total cercano al 32% anual.

El incentivo es claro: los dólares obtenidos se venden en el mercado oficial, lo que genera una entrada de pesos que posteriormente se colocan en instrumentos financieros de alta rentabilidad, como las Lecaps, a tasas superiores al 41%. Con un Banco Central que garantiza la devaluación controlada del peso, el esquema resulta prácticamente libre de riesgos para los participantes.

El impacto de las restricciones cambiarias también juega un papel central en la presente dinámica. Dado que el acceso al mercado oficial está limitado, el principal comprador de dólares que se venden en ese segmento es el Banco Central. Para adquirir estas divisas, la entidad debe emitir pesos, pero la regla monetaria vigente obliga a que dicha emisión sea reabsorbida en el mercado financiero mediante la venta de dólares. Este mecanismo crea una oferta adicional que presiona a la baja los precios de los dólares financieros, contribuyendo a la reducción de la brecha cambiaria.

Sin embargo ahora, esta estrategia introduce un desafío potencial: el riesgo de una brecha negativa. Si los tipos de cambio financieros llegaran a caer por debajo del dólar mayorista -el precio al que el Banco Central compra dólares-, la entidad podría enfrentar una presión adicional sobre sus reservas. En este escenario, por cada dólar que compre, el Banco Central tendría que vender más dólares de los que adquiere para absorber la misma cantidad de pesos emitidos. Por ejemplo, con un dólar oficial en $1.020 y los dólares financieros en $1.000, por cada 100 millones de dólares adquiridos, el Banco Central necesitaría vender 102 millones, generando una dinámica insostenible a largo plazo.

Los riesgos de un tipo de cambio artificial

Por otra parte, el tipo de cambio real multilateral sugiere un fuerte atraso cambiario. El nivel actual se encuentra en mínimos históricos, comparable con los períodos de desequilibrio en 2015 y 2019, y apenas por encima de los niveles al final de la convertibilidad. Esto señala una pérdida de competitividad para las exportaciones y un aumento de las presiones sobre el sector externo.

Conclusión: logros temporales, desafíos estructurales

La convergencia cambiaria en Argentina es un logro que refleja medidas de política económica correctas, como el control de la base monetaria, y estrategias transitorias, como el carry trade. Sin embargo, la sostenibilidad de esta dinámica está lejos de ser garantizada. La persistencia de restricciones cambiarias, el riesgo de atraso cambiario y la debilidad estructural de las reservas internacionales subrayan los desafíos que enfrenta el gobierno.

La política cambiaria sigue siendo el talón de Aquiles del programa económico actual. Mientras el gobierno celebra avances en la estabilidad nominal, el costo de mantener esta estabilidad podría limitar la capacidad de implementar reformas de fondo y exponer al país a nuevas crisis financieras.